Warum die Mc Donalds Aktie schlechter als das Essen ist
In vielen Foren, Zeitungen oder Finanzkanäle hört man dieser Tage, dass sich die McDonald’s Aktie für ein konservatives Basisinvestment bestens eignet, dass die Aktionäre vor großen Kursschwankungen bewahrt und durch immer steigende Dividenden belohnt. Daneben wird das Unternehmen auch noch aufgrund des Immobilienbestands als totsicher angepriesen. Kurzgesagt: McDonald’s Aktien sind stabil und Kurssteigerungen und Dividenden sind für die Ewigkeit garantiert. Doch ist das wirklich so?
Ein einfacher Blick auf die Entwicklung des Jahresüberschusses in den letzten Jahren legt nahe, dass McDonald’s seinen Gewinn kontinuierlich steigern konnte.
Quelle: Market Spider Darstellung
Was übersehen die Anleger?
Ein so stabiler Konzern mit immer steigenden Gewinn: fast zu schön um wahr zu sein. Doch leider fallen insbesondere Privatanleger oft auf diese einfache Grafik rein. Denn insbesondere Finanzblogs, etc. führen diese Grafik an, um die vermeintliche Stabilität des Konzerns zu suggerieren.
Um herauszufinden, wie sich das operative Geschäft von McDonald’s wirklich entwickelt hat, ist es essenziell, die Bilanz von allen exogenen und temporären Sondereinflüssen zu bereinigen. Dazu gehören die US-Steuersenkung, die Zinssenkung und die Auslagerung der Restaurants an Franchisenehmer. Nur so lässt sich überprüfen, wie hoch (oder niedrig) das organische Wachstum von McDonald’s wirklich wahr und wie es sich in Zukunft entwickeln wird.
Obwohl alle drei Effekte real waren und natürlich auch einen realen Einfluss haben, lassen sich die Effekte in der Zukunft nicht wiederholen.
Die massive Steuersenkung von 35% auf 21% lässt sich leicht herausrechnen, indem man den Gewinn vor Steuern (EBT) heranzieht und vergleicht:
Quelle: Market Spider Berechnungen
Hier lässt sich schon erkennen, dass das Wachstum ohne die Steuersenkung deutlich geringer ausgefallen ist.
Ein Blick auf die Zinsentwicklung zeigt, dass das die Zinskosten ebenfalls erheblich gesunken sind.
Quelle: Market Spider Darstellung
Wenn man nun mit dem Zinssatz von 2010 rechnet, ergeben sich deutlich höhere Zinskosten:
Quelle: Market Spider Berechnungen
Der letzte temporäre Effekt, der herausgerechnet werden muss: Die Auslagerung von Filialen an Franchisenehmer. Dies bedeutet, dass McDonald’s das Bewirtschaften ihrer Restaurants an sogenannte Franchisenehmer abgegeben hat. Diese erhalten die Markenrechte an McDonald’s, müssen im Gegenzug jedoch einheitliche Standards einhalten und eine Franchisegebühr und Miete für die Immobilie zahlen. McDonald’s besitz somit weiterhin die Immobilie und ein anderer Unternehmer kümmert sich um das Geschäft darin. Dieses Vorgehen ist deutlich profitabler für McDonald’s und hat zu einer Senkung der Kosten geführt.
Quelle: Market Spider Berechnungen
Durch die höhere Kostenquote ergebe sich ein deutlich niedrigerer Gewinn:
Quelle: Market Spider Berechnungen
Wenn man nun die Bilanz von allen drei Sonderfaktoren bereinigt ergibt sich eine Gewinnsteigerung von –4,26% p.a.. Unter Einbeziehung der Inflation (2,5% p.a.) sogar eine Gewinnsteigerung von -6,6% p.a.. :Also der Gewinn hat sich in den letzten 10 Jahren halbiert.
Quelle: Market Spider Berechnungen
Quelle: Market Spider Berechnungen
Der dramatische Gewinneinbruch bei McDonald’s über das letzte Jahrzehnt konnte durch drei temporäre Sondereinflüsse gut verdeckt werden. Doch Sie sollte im nächsten Jahrzehnt damit rechnen, dass der Vorhang fällt und sich McDonald’s wahrer Zustand sichtbar macht: Nämlich ein Unternehmen, dessen Grundstein zerbröckelt, dessen Burggraben ein Zaun ist und dessen Bilanz so aufgebläht ist, dass eine kleine Nadel ausreicht, um sie zum Platzen zu bringen.
Doch nun der Reihe nach: Warum können sich die drei Faktoren nicht wiederholen?
Die Staatsbilanz der USA gibt keinen weiteren Spielraum mehr, um eine so drastische Senkung der Steuern zu wiederholen. Schon die letzte Senkung wurde schuldenfinanziert.
Bei einer Verschuldung von über 26 Billionen US Dollar (eine 26 mit 12 Nullen(!)), sozialen Unruhen und hoher Arbeitslosigkeit ist eine weitere Unternehmenssteuersenkung außerdem politisch kaum umsetzbar, abgesehen davon, dass sie weder Republikaner noch Demokraten möchten-ganz im Gegenteil: einige Demokraten plädieren gar für eine Erhöhung. Dies ist bei der Haushaltsbilanz keineswegs komplett weit hergeholt und sollten die Amerikaner ihr Haushaltsloch stopfen wollen, besteht dieses Risiko tatsächlich.
Auch die Zinsen haben ihr Minimum in der Corona-Krise erreicht, nachdem die FED sie auf null gesenkt hat.
So gibt es keinen Spielraum mehr nach unten- nur noch Spielraum nach oben. Insbesondere ist ein Zinssteigerung nach der Corona-Krise in den USA gut möglich, da einerseits die FED die Zinsen wieder erhöhen könnte oder die Anleger verlangen eine höhere Risikoaufschlag, welches angesichts der McDonald’s Bilanz alles andere als abwegig ist, wie wir gleich noch sehen werden.
Auch die Auslagerung an Franchisenehmer lässt sich nicht beliebig weit fortsetzen, da McDonald’s nur noch 8% aller Geschäfte selbst betreibt und der Konzern nicht alle Restaurants auslagern möchte, da es zum Beispiel für das Testen von Produktinnovationen sinnvoll ist, dies in eigenen Filialen zu machen.
Zusammengefasst sollten Sie sich, was McDonald’s betrifft, auf ein düsteres Jahrzehnt einstellen.
Doch warum lief das Geschäft im letzten Jahrzehnt eigentlich so miserabel?
Auf den ersten Blick ist es schwierig die Gründe zu finden für die Halbierung des bereinigten Gewinns. Schließlich liest man sowohl in dem Geschäftsbericht und als auch in den Finanzteilen aller möglichen Zeitungen eine Erfolgsmeldung nach der nächsten. Ich habe eine Reihe von Gründen ausfindig machen können.
Ich schätze einige von Ihnen können sich an die McDonald’s Werbung erinnern, in der McDonald’s für Produkte wirbt, die nur einen Euro kosten- der Hamburger beispielsweise. Dieser kostet schon seit 2005 1€. Erst Mitte Juni 2020 wurde bekanntgegeben, dass McDonald’s den Preis auf 1,29€ anheben möchte. Das bedeutet, dass McDonald’s für dieses Produkt 15 Jahre (!) lang denselben Preis verlangt hat. Nun waren jedoch 1€ im Jahr 2005 deutlich mehr wert als im Jahr 2020. Somit hat McDonald’s real jedes Jahr seine Preise um die Inflationsrate (im Schnitt 2,5%) gesenkt. Es gab natürlich auch andere Produkte, bei denen McDonald’s die Preise erhöht hat, aber allgemein blieben die Preiserhöhungen deutlich hinter der Inflation zurück. Also verfügt McDonald’s anscheinend über gar keine oder nur über eine sehr schwache Preissetzungsmacht, was auf einen umkämpften Wettbewerb hindeutet.
In der Tat ist die Intensität des Wettbewerbs im Fast-Food Markt außergewöhnlich hoch. Große Fastfood Ketten, wie Subway, Dominos Pizza, Tank und Rast, Burger King, McDonald’s, KFC etc. kämpfen genauso wie Hunderttausenden von „kleinen Fast-Food Restaurants“, wie z.B. Dönerläden oder Imbissbuden um Kunden. Hinzu kommen noch Lieferdienste von zahlreichen Restaurants, die durch die Corona-Krise neuen Aufwind bekommen haben.
Die Konkurrenten haben McDonald’s nicht bei der der Preissetzungsmacht die Luft zum Atmen genommen, sondern auch was die Besucherzahlen angeht, machen sie McDonald’s ordentlich Druck. Hier die Entwicklung der Besucherzahlen in den USA:
Quelle: restaurantbusinessonline.com
Der Trend bestätigt sich ebenfalls bei der Anzahl der Restaurants in den USA:
Quelle: restaurantbusinessonline.com
Es zeigt sich also, dass die Wettbewerbsposition des Fast-Food Konzerns alles andere als rosig aussieht und die Konkurrenz an McDonald’s „Wohlstandsast“ sägt.
Aber wie ist der Aktienanstieg von über 400% innerhalb der letzten zehn Jahre zu erklären?
Quelle: comdirect.de
Ein großer Teil des Anstieges ist auf Aktienrückkäufe des Unternehmens zurückzuführen. Innerhalb dieser Dekade hat McDonald’s nämlich insgesamt über 42 Mrd. US Dollar dafür ausgegeben. Jedoch hat das Unternehmen dieses Geld nichts aus dem laufenden Cashflow bezahlt, sondern dafür Schulden aufgenommen. Ein Blick auf die Schuldenentwicklung bestätigt das:
Quelle: Market Spider Darstellung
Wie man sieht, ist McDonald’s Verschuldung förmlich explodiert. Allerdings stellt McDonald’s nicht nur bei der Verschuldung, sondern auch beim Eigenkapital neue Negativeigenkapital auf. So betrug das Eigenkapital im Jahr 2019 -8.210 Mio. $. Dies macht eine Nettoverschuldung (Schulden-Eigenkapital) von 63.931 Mio. $ im Jahr 2019. Zum Vergleich: Diese Summe an Schulden haben die Bundesländer Sachsen, Mecklenburg-Vorpommern, Bayern, Saarland, Thüringen und Brandenburg in etwas zusammen.
Wie entsteht negatives Eigenkapital?
Das negative Eigenkapital von McDonald’s ist durch dessen Aktienrückkäufe entstanden. Wenn der Preis einer Aktie genau dessen Buchwert (Eigenkapital) entspricht und ein Unternehmen Aktien zurückkauft, kann das Unternehmen diese Aktien sofort vernichten und aus der Bilanz entfernen und somit die Anzahl der Aktien reduzieren. Bei McDonald’s jedoch wurden Aktien zurückgekauft, als diese teurer waren als der Buchwert. Somit lassen sich die Aktien nicht vernichten und die zurückgekauften Aktien müssen in der Bilanz aufgeführt werden. Der Differenz zwischen Aktienpreis und Buchwert pro Aktie wird dem Eigenkapital abgezogen. So lässt sich das negative Eigenkapital bei McDonald’s erklären.
Wie sieht es mit dem Betongold von McDonald's aus?
Es ist richtig, dass McDonald’s der weltgrößte Immobilienbesitzer ist. Dazu gehören sogar sehr wertvolle Immobilien in den begehrtesten Vierteln weltweit, z.B. die Filialen mitten in New York, London, Tokyo und co.
Der genaue Wert dieser Immobilien ist sehr schwer zu schätzen, da in der Bilanz der Immobilienwert zum Zeitpunktes des Kaufes eingetragen wird und die Immobilienpreise in den allermeisten Städten extrem angestiegen ist, seitdem McDonald’s die Immobilien gekauft hat.
Ist das negative Eigenkapital nicht weiter schlimm und die Bilanz sogar unterbewertet, da das wichtigste Asset von McDonald’s- die teuren Immobilien- nicht in der Bilanz stehen?
Ich habe solche Fragen schon oft gestellt bekommen und muss eine gewisse Sympathie für diese Denkweise gestehen. Sie zeigt nämlich, dass jemand versteht, dass McDonald’s in Wahrheit ein Immobilienunternehmen ist. Würde McDonald’s auf einen Schlag alle Immobilien verkaufen und damit seine Schulden abbezahlen, würde immer noch ein riesiger Haufen Geld von unvorstellbarer Größe übrig bleiben, mit dem sich die Aktionäre eine goldene Nase verdienen könnten.
Mir gefällt dieser Denkansatz wirklich sehr gut, weil er theoretisch richtig ist, nur leider hat die Praxis häufig gezeigt, dass es in der Geschäftswelt anders zugeht, als in einem BWL- Lehrbuch.
Lassen Sie mich mein Problem mit dieser Denkweise anhand von Karstadt erklären.
Die Karstadt AG wurde in den 1990er Jahren als stabiles Traditionsunternehmen mit einem großen Immobilienbestand, teilweise in den besten Lagen deutscher Innenstädte, gesehen. Damals berichten zahlreiche Finanzzeitschriften und „Finanzexperten“, dass es unmöglich war, dass die Karstadt Aktie unter 600 DM fallen konnte, da der Wert des gesamten Immobilienbestands pro Aktie bei 600 DM lag. Nachdem Karstadt immer mehr Probleme durch die stärkere Konkurrenz bekam und die Besucherzahlen einbrachen, verkaufte Karstadt jedoch nicht über Nacht alle Vermögenswerte, um es an die Aktionäre auszuschütten, sondern sie versuchten sich mit Sparprogrammen und Modernisierungsmaßnahmen über Wasser zu halten und bestenfalls die Kurve wieder zu bekommen. Alle Anstrengungen blieben jedoch wirkungslos und Karstadt konnte seinen Zahlungsverpflichtungen nicht mehr nachkommen. Das Lied der Geschichte endete, dass die Karstadt AG (die bis dahin „Arcandor“ hieß) im Jahr 2009 Insolvenz anmeldete und die Aktionäre einen Totalverlust erlitten. Nach der Insolvenz wurde alle Immobilien zu sehr günstigen Preisen an einen Investor verkauft. Mit dem Geld wurden einige Gläubiger entschädigt, jedoch nicht die Anteilseigner (Aktionäre).
Nun geht es mir nicht darum den schwarzen Peter an die Wand zu malen und für McDonald’s dasselbe Schicksal zu prophezeien. Mir ist bewusst, dass man McDonald’s und Karstadt aufgrund der Größe und des Geschäftsmodells nicht eins zu eins vergleichen kann, jedoch sollten sich diejenige dieses geschichtliche Beispiel gut vor Augen, die meinen, dass McDonald’s durch seinen Immobilienbestand unverwundbar sei.
Was ist für die Zukunft zu erwarten?
Mit sinkenden Gewinnen. McDonald’s Preissetzungsmacht ist zu schwach, um Preise oberhalb der Inflation zu etablieren. Faktoren, die McDonald’s höhere Gewinnen beschwert haben ohne, dass sie dafür operativ wachsen mussten, sind vorbei. Auch wenn es noch Kosteneinsparungen durch die Digitalisierung gibt, wie z.B. den Bau von Bestellterminals oder die McDonald’s App, denke ich, dass es auch zu Mehrausgaben zukünftig kommt, die diesen Effekt kompensieren. So gehe ich davon aus, dass McDonald’s in einen eigenen Lieferdienst investieren wird, um nicht der Konkurrenz diesen Markt zu überlassen. Ein Lieferdienst ist jedoch sehr kostenintensiv und durch niedrige Gewinnmargen geprägt.
Zusammenfassend geht es mir mit dieser Analyse darum, das echte Chancen-Risiken-Verhältnis von McDonald’s zu zeigen, da es sehr häufig sehr verzerrt dargestellt wird.
Dieses Chancen-Risiken-Verhältnis zeigt ganz klar, dass für das nächste Jahrzehnt die Risiken für fallende Gewinne und fallende Kurse sehr hoch sein, während die Chancen für ein Verbesserung des Geschäfts gegen null konvergieren.